כלכליסט

מיכאל תבור
12.02.10, 08:20

למקור הכתבה באתר העיתון כלכליסט לחץ כאן


עיתונאים וקוף נגד מנהלי השקעות

מי שלוקח מנהל השקעות ומייחס את תועלתו להשוואה למדדים או לתיקים סתמיים הנבחרים באקראי, לא באמת מבין את תפקידו

אחת לכמה זמן, בתזמון לא מובן לכאורה, מופיעות סדרות של כתבות ומאמרים בעיתונות הכלכלית נגד ערכם של מנהלי ההשקעות. עיון מדוקדק יותר יגלה כי הכתבות האלה עולות לאחר תקופת גאות בבורסה במהלכה - "כל מטאטא יורה". הטענה הבסיסית היא שאין צורך במנהלי ההשקעות מפני שהמדדים ממילא מנצחים את מנהלי ההשקעות. כלומר, אין טעם להיעזר במומחיות של מנהלי ההשקעות, יש אפיקי השקעה הפתוחים לכל ומאפשרים הצלחה ללא התערבות מומחים.

צלצלה אלי הבוקר גברת כץ מפתח תקווה ואמרה שהיא רוצה להיעזר בשירותי כמנהל השקעות. עניתי לה כי כדאי שתפתח את העיתון..... ואת העיתון....ואת אתר האינטרנט .... ותקרא בעצמה שיש לה יכולת להשקיע ישירות במדדים.

גברת כץ ענתה לי כי היא לא יודעת על מה אני מדבר, היא מכירה את מדד המחירים לצרכן שעל פיו מעדכנים לה את המשכנתא, אבל היא לא יודעת בדיוק איך להשקיע בעזרתו. תשובה דומה, בנוסח מעט שונה, ענה לי גם מר כהן מחדרה.

העובדות

מספר המחקרים שנעשה במסגרת "תורת המימון" שהוא ענף של תורת הכלכלה ואשר מטרתם היתה לבדוק מה היא התועלת בהעסקת מנהלי השקעות, הוא עצום. המחקרים בדקו את הנושא מעשרות זוויות שונות, החל באיכות ההשקעה בקרנות נאמנות לעומת המדדים הרלבנטיים וכלה ביחס תשואה וסיכון בין מנהלי ההשקעות ושיטות אוטומטיות למסחר. התעלול החביב ביותר על עורכי ההשוואות למיניהם, בעיקר בעיתונות, הוא השימוש בהצעתו של חוקר שבדי, לעשות שימוש בקוף ולהיווכח כי הקוף לא יהיה הגרוע מבין מנהלי ההשקעות. מאחר והניסוי הזה נוסה כבר מספר רב של פעמים, קרה שהקוף גם ניצח. אבל, מאז כבר החליפו את הקוף בילדה בת ארבע (לאחר שגילו כי הקוף מציץ מידי פעם בשערי המניות באתר הנאסד"ק).

יש מספר עובדות שבהחלט לא מחמיאות למנהלי ההשקעות. בחלק גדול מהמקרים התגלה כי אם מנהלי ההשקעות מנהלים קרן נאמנות של מניות מוגדרות, כגון תיק המבוסס על מניות תל אביב 100, הרי המדד עולה יותר מאשר קרן הנאמנות. העובדה הזאת אינה תקפה בכל הזמן. במקרים אחרים, יותר בתקופות של ירידות מאשר בתקופות של עליות, מנהלי הקרנות מצליחים להכות את המדד. בתקופות של עליות מנהלי הקרנות נמצאים בנחיתות מובנית. מנהלי הקרנות חייבים להחזיק בנזילות לטובת פדיונות צפויים ולכן כשהשוק עולה ואילו רק 95% מנכסי הקרן עולים (השאר מוחזק במזומן) הרי ברור שהקרן תעלה בשיעור נמוך יותר. כמו כן, הקרן משלמת דמי ניהול למנהל הקרן, וגם זה מפחית מהתשואה ולכן במצטבר, מנהל קרן נאמנות מנייתית חייב לייצר תשואה של 3-5% יותר לשנה על מנת להשתוות או אף להכות את המדד הרלבנטי בזמן עליות. אם מנהל הקרן מפגר אחרי המדד ב- 2%, הרי לכאורה הוא ניהל את ההשקעות טוב יותר מאשר עליית המדד המשקללת את המניות באופן אוטומטי, אבל בגלל הפיגור ההתחלתי שלו הוא ישיג תוצאות פחות טובות מהמדד.

כאמור בזמני ירידות יש סיכוי טוב יותר שמנהל ההשקעות ישיג תוצאות טובות יותר, גם כאן בגלל מרכיב המזומן, ומנהלי קרנות בזמני משבר מגדילים את כמויות המזומן בגלל החשש לפדיונות, עניין המגן עליהם בהשוואה להחזקת מדד.

ועוד קצת עובדות

אבל, מי שלוקח מנהל השקעות ומייחס את תועלתו להשוואה למדדים או לתיקים סתמיים הנבחרים באקראי, לא באמת מבין את תפקידו של מנהל ההשקעות. כמות המדדים הנסחרים בשוק ואשר ניתן להשקיע בהם מגיעה למאות רבות ואם ניקח בחשבון את העובדה שאנו חיים בשוק גלובלי וביכולתנו להשקיע גם בחו"ל, הרי אנו עומדים בפני אלפי בחירות. המדדים השונים משקפים השקעות במניות בקבוצות שונות של גודל, תחומי התמחות ואף אידיאולוגיה (שומרי שבת, נמנעים מריבית, עסקים ירוקים, ורודים ועוד) חברות המשלמות דיבידנדים, חברות שמשקיעות בחיפושי נפט וחברות שעוסקות ברפואה אלטרנטיבית. גם ההצמדות של המדדים השונים מגוונות. בחלקם אנו סוחרים במדדים המושקעים במטבעות שונים, כאשר הדולר והאירו הינם רק חלק קטן ממגוון האפשרויות. מדדי מניות אחרים מאפשרים לנו להשקיע בבורסות מסוימות תוך נטרול השינוי בשער המטבע, אבל מבלי שאנו באמת יודעים כמה עולה לנו "ביטוח השער" הזה.

מעט מאוד משקיעים ידעו לפני 2008 מה פשר היצור הפיננסי המכונה: "אג"ח קונצרני" וכשהתפזר העשן בסוף 2009 התברר כי מי שלא השקיע באותם אג"ח קונצרניות, הפסיד את מרבית העליות הדרמטיות של 2009. ואיזה מדדים עמדו לרשות המשקיעים בתחום האג"ח הקונצרני? מסתבר שרק שלושה מדדים שהתמקדו ב-60 האג"ח הגדולות בשוק, אשר לא הגיעו אפילו לדגדג את התוצאות של קרנות האג"ח הקונצרני שהשיגו תשואות תלת ספרתיות, כך שמי שהיה משקיע עם הקוף, היה נשאר עם הבננות.

טווח רחב מדי של מושגים ויצרים

הבעיה האמיתית של המשקיע הקטן, היא השפע של המושגים והדינאמיקה הבלתי פוסקת בשוק. די אם נשווה זאת לאתגר שמעמיד בפנינו מכשיר הסלולאר, שאנו מחליפים אחת לכמה שנים והמכריח אותנו ללמוד את התכונות של המכשיר החדש, עניין שרבים מאיתנו, המבוגרים, מתקשים בו. העולם הפיננסי הוא עולם דינאמי המחדש מידי יום. אדם נורמטיבי רופא, מתכנת, משפטן, מהנדס, נהג מונית, או אפילו כלכלן בתאגיד, אינו יכול להתמודד עם שפע המושגים והנתונים המיוצרים מידי יום. ניהול השקעות פירושו עדכון מתמיד ומעקב אחר מגוון של מגמות ושינויים. החלטות ריבית, הודעות דרמטיות כגון קשיים של מדינה אירופית בהחזרת חובות, בין אם זו איסלנד או יוון, תוכנית הבראה של בנקים, רכישה של ענק תקשורת, המופע של לבייב והגילוי של הגז בקבוצת תשובה וכל מה שבא בעקבותיו על ההשלכות של האירועים על שער הדולר מול השקל ותופעות אחרות. כל אלה לא ניתנות לטיפול מנקודת מבט של חובבן. האיזון בין השקעות שונות, ההימנעות מללכת אחר המלצות של חברים או עיתונאים, שספק נעשות מתוך התלהבות, ספק מתוך כוונה סמויה, ניתנות להיעשות על ידי מנהל השקעות, כזה שאינו נסחף ברגשות הנעים בין תאוות בצע ארעית לאחר כל גל של עליות ובין פאניקה מוגזמת. תפקידו של מנהל ההשקעות הוא להיות מעין פילטר למידע, פילטר המתרגם את המידע לכדי החלטות אופרטיביות בהשקעותיו של הלקוח, אבל גם פילטר לרגשות, שכן ניהול השקעות אישי, תמיד לוקה בסינדרום של מאניה דפרסיה.

העובדות הן שהמנהלים לעצמם את התיק, למעט בודדים יחידי סגולה, סופגים הפסדים גדולים מאוד ובדרך כלל מתקשים להחזיר אותם בתקופות גאות, שכן הם עסוקים "בליקוק הפצעים" זמן רב לאחר המפולת האחרונה בעת שברחו מהשקעותיהם בשפל ואז הם נתקעים עם שער ריבית אפסי במשך שנה, בעת שהבורסה עולה ורותחת. הסטטיסטיקה האמיתית היא אינה ניהול השקעות מול מדד מקרי זה או אחר, אלא ניהול השקעות מול ניהול השקעות עצמי, מבולבל, היסטרי, "חובב מציאות" וסופג הפסדים כבדים בכל הזדמנות. מי שמציע למשקיעים לנהל בעצמם את כספיהם, לוקח על עצמו אחריות גדולה מדי, או אולי מוטב לומר, נוהג בחוסר אחריות כלפי אותם חוסכים.

הכותב מנהל את החברות: תבור כלכלה ופיננסים ודיבידנד השקעות www.tavor.biz

© כל הזכויות שמורות לתבור כלכלה ופיננסים בע"מ

בניית אתרים - עיצוב גרפי